Стоимость и доходность коммерческой недвижимости. Часть 6 – Измерение доходности. Соотношение доходности с риском

Equity Multiple (мультипликатор капитала), применяется в различных индустриях для измерения доходности. Для сферы недвижимости в качестве такового применяется мультипликатор TVPI (Total Value to Paid-In), который переводится как суммарная стоимость на вложенный капитал; он отражает номинальную сумму денег, которую инвестор получает после выхода из инвестиции и выражается в коэффициенте относительно первоначально вложенного капитала. Например, если вложено ₽10млн и получено в итоге ₽20млн, мультипликатор капитала (TVPI) равен 2x, то есть капитал удвоился. Все просто – и это значимая сумма. Однако, возникает вопрос - за какой период капитал увеличился вдвое? За 1 год, за 2, за 10? Чтобы ответить на этот вопрос, используется такой индикатор доходности, как IRR.

IRR (Internal Rate Return) переводится как внутренняя норма доходности (ВНД) и описывает взвешенную по времени совокупную годовую процентную ставку, которую каждая единица капитала (рубль или доллар), находящаяся в инвестировании, в т. ч. возникающая в процессе его прироста, зарабатывает за это время. По существу, IRR учитывает стоимость денег в течение всего инвестиционного горизонта, и выражает доходность, которую инвестор получает на размещенный капитал.

Для расчета IRR используется та же формула, что и для определения стоимости объекта недвижимости методом DCF, только в обратную сторону. В формуле DCF место неизвестного показателя занимает ставка доходности (это и есть IRR), а место известного, помимо будущего денежного потока, занимает фактическая цена приобретения объекта.
IRR удобен тем, что показывает альтернативность инвестиций в недвижимость, например, инвестициям в иные классы активов в тот же период времени. При этом, следует отличать IRR, во-первых, от общей доходности вложений (Total Return), выражаемой в номинальном размере, и показывающую среднюю сумму денег, заработанную инвестицией ежегодно, во-вторых, от ставки дисконтирования (например, WACC или RRR), через которые рассчитывается стоимость объекта, исходя из требования к доходности со стороны инвестора (конкретного - через RRR; или «среднего» - через WACC), если IRR равна или выше этих ставок – это потенциально интересная инвестиция.

CoC (Cash-on-Cash) Return переводится как «Доходность наличные-на-наличные». Это показатель, характеризующий текущую доходность инвестиций в недвижимость, - какой регулярный (по сути дивидендный) поток будет получать инвестор на внесенный капитал. Показатель отражается в процентах годовых для его сравнения с иными регулярными доходностями инвестора: процентами, купонами, дивидендами на акции, однако, не следует смешивать его, например, с таким измерителем как Current Yield, который отражает текущую доходность к текущей стоимости.

В России довольно часто встречается также показатель доходности в виде срока окупаемости (Payback Period), однако, в мировой практике он практически не используется, поскольку, во-первых, базово не учитывает стоимость денег во времени (хотя более совершенный метод дисконтированного срока окупаемости - Discounted Payback Period, DPP - позволяет это делать), а, во-вторых и главных, он не отражает доходность недвижимости от прироста ее стоимости в результате ее продажи, что принципиально важно именно для инвестиционного подхода. Метод актуален для «бессрочных» владельцев недвижимости, при том, что любая инвестиция в конечном итоге предполагает выход – то есть монетизацию.

Также важно обращать внимание на то, в качестве каких данных показываются индикаторы доходности.

Они могут быть целевыми (Target Return). Такие индикаторы рассчитываются прогнозно при планировании инвестиций, при этом добросовестными управляющими они всегда представляются с оговоркой, о том, что не являются гарантированными.

Исторические индикаторы доходности или индикаторы отражают уже конкретные результаты инвестирования (Investment Performance). В этом случае важен момент, на который рассчитан результат: это могут быть (а) текущие данные о результатах (Current Performance) или уже после выхода из инвестиции (Final Performance). Результаты инвестирования рассчитываются управляющими, в основном, с начала срока жизни инвестиционного механизма (например, фонда), поэтому для инвесторов, которые присоединяются к фонду не с начала его запуска, результат может отличаться; для таких инвесторов управляющие формируют текущие данные о результатах (Current Performance) как с начала инвестирования, так и за последние перед входом инвестора периоды (год, квартал, месяц), при этом, расчет целевого результата такого инвестора – отдельная задача либо самого инвестора, либо его персонального финансового советника.