Все статьи

Вознаграждения управляющего инвестициями в недвижимость и расходы на управление

Управление

Участие инвестора в индивидуальном или коллективном инвестиционном механизме, управление которым в интересах инвестора осуществляет инвестиционный управляющий, означает необходимость оплаты его услуг, а также несение расходов, связанных с инвестированием. К инвестиционным относятся вознаграждения и расходы по функциям уровня Fund и Asset Management (управление фондом/капиталом и активами), а функции и затраты уровня Property и Facility Management (управление объектом и эксплуатацией) относятся к уровню самого объекта недвижимости. Основные инвестиционные вознаграждения взимаются инвестиционным управляющим на уровне инвестиционного механизма, в котором участвуют инвесторы, приобретая инвестиционный инструмент участия (например, паи фонд). Два ключевых вознаграждения: за управление и за результат.

  • Fund Management Fee (вознаграждение за управление фондом/капиталом).

    Это регулярно и независимо от результата взимаемое инвестиционным управляющим вознаграждение в виде процента от СЧА (NAV) фонда или иного инвестиционного механизма, по сути, от капитала инвесторов. Размеры этого вознаграждения колеблются около 1-2% в год от NAV. При этом фонды бета-стратегий, например, индексные фонды (в т.ч. ETF) могут брать существенно более низкую ставку за счет пассивной формы управления капиталом инвесторов.
  • Performance Fee (вознаграждение за результат)

    Вознаграждение за результат (иногда называется также Incentive Fee или Success Fee) зависит от достигнутой доходности и представляет собой долю (процент) дохода на инвестиционный капитал.  В зависимости от стиля стратегии ставка может составлять 10-20% (чем более рисковая стратегия, тем выше вознаграждение). Кроме того, стиль стратегии, определяя порядок выплаты доходности инвесторам, зачастую определяет и порядок взимания вознаграждения, так в «коротких» стратегиях Value-Added и Opportunistic вознаграждение за результат выплачивается после выхода из инвестиций, а в управляющие фондами «длинных» стилей Core и Core Plus, предполагающими регулярную выплату дохода, в целях мотивации команды взимают:
    • процент от таких регулярных (дивидендного характера) выплат, так называемый Periodical (периодический) Performance Fee;
    • а по итогам общего срока жизни фонда или досрочного выхода из отдельных инвестиций, и выплатой в связи с этим инвесторам дохода от прироста капитала из сумм к распределению удерживается Final (финальный) Performance Fee.
    Зачастую в документации фондов можно встретить термин Carried Interest (забираемый процент) или просто Carry (забираемое). Термин означает то же самое – вознаграждение за результат, и символизирует проценты, которые достаются управляющему.  

Дополнительно к базовым вознаграждениям в мировой практике взимаются ряд иных инвестиционных вознаграждений: регулярных и разовых. К регулярным относится, например, отдельное вознаграждение за управление активами (Asset Management Fee), если оно не включено в общее вознаграждение за управление. Причиной тому – обособленный характер функции и команды управления активами, особенно если управление фондом происходит в одной стране, а инвестирование – в других. Это регулярное вознаграждение в виде процента, как правило, от общей стоимости актива (GAV). Примеры разовых плат за выполнение отдельных задач из общего перечня функций управления активами:

  • вознаграждения за транзакции: Acquisition Fee (вознаграждение за приобретение) и Disposal Fee (вознаграждение за реализацию), где база для начисления вознаграждения сумма сделки; в зарубежной практике, где распространены инвестиционные обязательства (commitments) инвесторов, до внесения фактического капитала в фонд, эти вознаграждения включаются во взимаемый с будущих инвесторов Committed Capital Fee, при этом взимание и обоих вознаграждений называется Double-Dipping (двойным погружением)  и считается недобросовестной практикой);
  • вознаграждения за управление долгом: Debt Arrangement Fee (вознаграждение за привлечение долга), Debt Reorganization Fee (вознаграждение за изменение условий долга, например, его рефинансирование или пролонгацию).

Вознаграждения, оплачиваемые за функции Property, Project, Facility Management, не относятся к инвестиционным вознаграждениям. Эти оттоки производятся не из выручки по инвестиционному портфелю фонда, а из выручки по каждому отдельному объекту (как и прочие обязательные операционные расходы). Они учитываются в результатах такого показателя, как чистый операционный доход (NOI) портфельного объекта недвижимости, на основе мультипликации либо дисконтирования которого строится расчет его стоимости. Однако, следует принимать во внимание размер этих вознаграждений, особенно, если они являются частью доходов инвестиционного управляющего или аффилированных с ним  фирм. Так, Property Management Fee или PM Fee (вознаграждение за управление объектом), традиционно состоит из двух частей:

  • регулярной – фиксированной платы (Fixed PM Fee), как правило, в объеме компенсации затрат на команду объекта недвижимости (фонд оплаты труда и административно-хозяйственные расходы);
  • мотивирующей – переменной платы (Variable PM Fee) в виде доли от чистого операционного дохода (NOI) объекта, основного показателя KPI для команды, управляющей объектом.

Инвестиционные расходы

Помимо вознаграждений, денежные оттоки, связанные с инвестированием и влияющие на конечный результат инвестора, содержат также ряд расходов. Помимо операционных расходов (вычтенных из арендной выручки до расчета NOI, то есть расходов уровня объекта), и финансовых расходов (в виде обслуживания долга, в случае его привлечения), существует ряд распространенных расходов. Инвестор несет расходы, связанные с инвестированием и функционированием инвестиционного механизма, в т.ч.:

  • Транзакционные издержки, в первую очередь на услуги консультантов - юридические, коммерческие, финансовые и технические экспертизы (Due Diligence), а также комиссии брокеров по сделкам.
  • Организационные издержки инвестиционного механизма (сборы аудиторов, банков, кастодианов/специализированных депозитариев, а также администраторов, если эта функция не включена в задачи управляющего фондом).

Анализ вознаграждений и расходов инвестором

Для выявления уровня издержек инвестора на управление и инвестирование, разумным будет запросить у управляющего, в первую очередь, таблицу со всеми взимаемыми им вознаграждениями, а также инвестиционными расходами, а также график декомпозиции доходности (IRR), в которой отдельными столбцами будут показаны как вознаграждения, приходящиеся на управляющего, так и основные группы расходов, уменьшающие итоговую доходность. Наиболее дотошные инвесторы могут запросить финансовую модель как самого фонда, так и модели составляющих его инвестиций (активов), для того, чтобы подробно проанализировать все притоки и оттоки на всех уровнях, используя соответствующую форму движения денежных средств (Cash Flow Statement, CF).

Кроме того, мировая практика установления вознаграждений и расходов, агрегируется профильными ассоциациями в целях предоставления инвесторам возможностей сопоставить виды и размеры инвестиционных издержек. Так, INREV подготовила Fee and expense metrics (Метрики вознаграждений и расходов), в рамках которых управляющие и их инвесторы на основе:

  • формулы и калькуляции Коэффициента общих расходов (Total Expense Ratio, TER) определяют их перечень и итоговую нагрузку на инвестиционном уровне (уровне фонда и активов в его портфеле);
  • формулы и калькуляции Коэффициента расходов объекта недвижимости (Real Estate Expense Ratio, REER) определяют их перечень и итоговую нагрузку на уровне объекта недвижимости.

INREV следующим образом визуализирует (Рисунок 1) движение услуг управляющего и внешних поставщиков, и, соответственно, вознаграждений управляющему и расходов на внешние услуги на инвестиционном уровне - на уровне инвестиционного механизма.

Рисунок 1. Движение и оплата сервисов инвестиционного механизма и его инвесторов